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国内&国际利率周报2019年第7期:维持3月债券震荡偏强观点不变

时间:2019-03-17    点击量:3

本期投资提示:

    春节错位令1月数据偏强,2月走弱,已经公布的2月出口和社融数据都是如此,预计3月数据将有所反弹,我们认为,单月波动不必过于纠结,继续维持社融反弹+经济数据下行的组合下债牛未完的观点,节奏上关注预期差的演变,维持此前我们判断3月债市震荡偏强的观点不变。全年来看,2019年的债牛行情还未结束,预计19年10Y 国债收益率低点在2.9%左右。

    关于节奏,1季度债市走势比较纠结,建议关注预期差的演变。去年底市场对1季度经济的预期过于悲观,1月社融和出口数据公布后带动市场风险偏好出现大幅反弹,但进入3月后,看到的2月单月数据整体偏弱,包括当前已经公布的进出口和社融数据,令市场预期出现反复,从预期差的角度来看对债市有带动作用,而下周即将公布1-2月经济数据,预计生产仍维持偏弱格局,但投资短期有支撑,预期差不会太大,预计对债市的带动有限。

    周末央行公布2月社融数据,整体略弱于市场预期,对于信贷和社融,我们在1月3日发的报告《2019年社融如何走?对债市影响几何?——申万债券热点聚焦系列之一》中的预测是2019年1-2月社融低位企稳,全年高点12.5%以上,接近13%,当前我们继续维持该判断。全年结构上主要关注信贷和专项债的放量,以及关注非标政策边际放松带来非标融资的逐步修复。但同时,我们也反复讲过,虽然社融会反弹,但经济并不会很快就好转。

    具体来看2月新增社融结构:一,结合1-2月来看,非标同比缩减1410亿元,趋势上是改善的,特别是委托贷款和信托贷款。春节影响叠加2月票据套利行为监管趋严,2月未贴现汇票大幅缩减,但委托贷款和信托贷款单月同比变化+242和-697亿元,与去年下半年相比1-2月都有较为明显的改善。这一点与用益信托统计数据一致,1-2月新发集合信托产品规模较去年同期有明显改善。二,与18年年下半年相比,1-2月企业贷款表现并不弱,居民贷款偏弱,仍需关注3月数据情况。结合1月和2月数据来看,1-2月新增信贷累计同比多增3765亿元,表现弱于18年同期,结构上票据多增7283亿元,企业中长期贷款缩减693亿元,居民短贷缩减2639亿元、中长贷小幅多增65亿元,整体来看,与18年年下半年相比,1-2月企业贷款表现有改善,居民贷款偏弱。三,2月企业债净融资偏弱,存部分春节错位影响,3月预计将有所修复。此外,计入2月社融的专项债净融资1771亿元,关注3月加速发行情况。

    外汇方面,中国2月外汇储备较1月末增加22.56亿美元,连续4个月储备增值。外储环比增量回落,但考虑汇率变动引起的估值效应后,2月外储交易性因素持续企稳。此次2月外储增量数值回落,其核心原因在于美元指数小幅走强带来估值效应冲击。另外,1月主权债走强,2月小幅震荡,债券价值提升对我国外储带来的增值效应在2月减弱,更加验证实际资本外流对外储的交易性冲击减弱。

    总体来看,2月估值效应增值减弱但交易性因素持续改善,带动我国外储连续4个月规模提升,资本外流压力持续缓解,债市外部环境边际改善。由于美联储近期对加息态度谨慎,市场对于6月前加息概率预期近乎于零,外加中美贸易谈判进展较为顺利,2月起人民币汇率整体走强,增值预期下企业端热钱流出持续缓解,我国外储规模有望持续企稳。

    海外方面,2月全球制造业PMI 进一步下滑,服务业PMI 带动全球综合PMI 小幅回升。

    2月摩根大通全球制造业PMI 终值为50.6,环比下行0.2个百分点。2月全球服务业PMI回升,终值为53.3,前值52.6,带动全球综合PMI 回升。就各主要国家来看:美国2月制造业PMI 大幅下降;德国制造业回落,法国有所改善,英国小幅回落;亚太区日韩等国制造业PMI 小幅回落。 随着全球经济下行风险加剧,预计美欧央行对于加息、缩表等决策将更为审慎,较为宽松的货币环境有望持续。同时,仍需关注全球经济增速下行对于我国出口的负面影响。